近期滬鋅期貨價格結(jié)束反彈態(tài)勢，重心明顯下移，主力2505合約一度下跌至23300元/噸。結(jié)合產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)據(jù)及專家觀點，鋅價大跌的背后是礦端供應(yīng)寬松、冶煉產(chǎn)能恢復(fù)與需求復(fù)蘇緩慢的多重矛盾疊加，同時宏觀層面的貿(mào)易摩擦與政策調(diào)整進(jìn)一步放大了市場悲觀情緒。

一、礦端供應(yīng)寬松：加工費上漲揭示上游壓力傳導(dǎo)

2025年以來，鋅精礦加工費持續(xù)回升成為市場焦點：

國產(chǎn)礦加工費：從年初1800元/噸飆升至3400元/噸，漲幅達(dá)89%；

進(jìn)口礦加工費：從-20美元/干噸反彈至35美元/干噸，創(chuàng)近兩年新高。

背后邏輯：

全球礦山復(fù)產(chǎn)提速：俄羅斯OZ礦、剛果（金）Kipushi礦等海外礦山恢復(fù)生產(chǎn)，疊加國內(nèi)火燒云、銀珠山等礦山正常運營，全年鋅精礦增量預(yù)計超50萬噸；

產(chǎn)業(yè)鏈利潤再分配：加工費上漲直接壓縮礦山利潤空間，但冶煉端因副產(chǎn)品（硫酸、鉛、銀等）價格強勢而實現(xiàn)盈利。部分冶煉廠通過優(yōu)化回收率，綜合利潤已轉(zhuǎn)正，生產(chǎn)積極性顯著提升。

二、冶煉產(chǎn)能集中釋放：二季度或成供應(yīng)洪峰

國內(nèi)鋅錠產(chǎn)量正迎來新一輪擴(kuò)張：

新增產(chǎn)能落地：河南萬洋4月投產(chǎn)，云南銅業(yè)5月釋放產(chǎn)量，預(yù)計二季度月產(chǎn)量逼近55萬噸；

開工率回升：一季度國內(nèi)鋅錠產(chǎn)量同比增3.71%，環(huán)比增2.01%，結(jié)束此前低產(chǎn)量模式。部分煉廠為抓住高加工費窗口期，甚至推遲常規(guī)檢修計劃。

庫存矛盾凸顯：

盡管當(dāng)前七地社會庫存處于歷史同期低位，但隱性庫存風(fēng)險不容忽視。冶煉廠復(fù)產(chǎn)疊加進(jìn)口礦補充，可能導(dǎo)致顯性庫存快速累積，市場對累庫預(yù)期高度敏感。

三、需求復(fù)蘇結(jié)構(gòu)性分化：旺季不旺背后的隱憂

傳統(tǒng)消費旺季下，需求復(fù)蘇呈現(xiàn)“冰火兩重天”：

強勁領(lǐng)域：

電力基建：鐵塔訂單持續(xù)旺盛，特高壓工程支撐鍍鋅板需求；

出口韌性：東南亞需求提振鍍鋅板出口，但“搶出口”效應(yīng)或透支未來訂單；

疲軟領(lǐng)域：

建筑與基建：房地產(chǎn)低迷拖累鍍鋅結(jié)構(gòu)件需求，同比增速仍為負(fù)值；

終端消費：家具配件、箱包拉鏈等日用小五金訂單表現(xiàn)平平，電子級氧化鋅需求不及去年同期。

核心矛盾：

下游企業(yè)回款周期延長、資金流緊張，導(dǎo)致補庫意愿不足。即使價格回調(diào)至23000元/噸以下，仍未見大規(guī)模采購行為，反映終端對后市信心不足。

四、宏觀與貿(mào)易風(fēng)險：關(guān)稅擾動與全球經(jīng)濟(jì)放緩預(yù)期

貿(mào)易摩擦升級：美國新任總統(tǒng)政策不確定性加劇，企業(yè)“搶出口”行為或引發(fā)后續(xù)貿(mào)易反制；

全球經(jīng)濟(jì)承壓：IMF下調(diào)2025年全球經(jīng)濟(jì)增速預(yù)期，建筑、汽車等鋅消費主力行業(yè)需求面臨下行風(fēng)險；

政策工具收緊：美聯(lián)儲加息周期延續(xù)，大宗商品市場流動性趨緊，資金從鋅等工業(yè)金屬撤離。

五、未來走勢展望：震蕩尋底中的機(jī)會與風(fēng)險

短期趨勢：

下行壓力未止：礦端增量傳導(dǎo)至冶煉端，疊加需求復(fù)蘇斜率放緩，鋅價或繼續(xù)下探22000元/噸支撐位；

潛在利多：需警惕海外冶煉廠突發(fā)減產(chǎn)（如歐洲能源危機(jī)、韓國煉廠檢修），可能引發(fā)短期反彈行情。

中長期格局：

1、區(qū)間震蕩為主：滬鋅主力合約或在22000-24500元/噸區(qū)間波動，倫鋅對應(yīng)2500-3200美元/噸；

2、反套策略占優(yōu)：全年過剩邏輯未變，建議關(guān)注內(nèi)外盤價差機(jī)會，逢高拋空為主。

風(fēng)險提示

海外礦山復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期：若Antamina、Tara等礦山增產(chǎn)計劃延遲，可能延緩礦端壓力傳導(dǎo)；

需求側(cè)政策刺激：若國內(nèi)出臺基建、地產(chǎn)托底政策，或提振鍍鋅板消費；

宏觀情緒反轉(zhuǎn)：若全球貿(mào)易摩擦緩和，風(fēng)險偏好回升可能帶動鋅價估值修復(fù)。

結(jié)語：鋅價大跌本質(zhì)是產(chǎn)業(yè)鏈供需錯配的集中爆發(fā)，礦端寬松與消費疲軟形成“剪刀差”。在宏觀不確定性未消的背景下，投資者需密切關(guān)注庫存變化、冶煉廠開工動態(tài)及政策面信號，靈活調(diào)整交易策略。