2025年，全球銅市場正經(jīng)歷一場由美國潛在進口關(guān)稅引發(fā)的深層動蕩。特朗普政府依據(jù)232條款對銅產(chǎn)品展開的調(diào)查（原定270天期限），雖未最終落錘，卻已徹底改寫全球銅貿(mào)易流向與定價邏輯。截至6月17日，COMEX銅庫存較年初暴增120%至175,954噸，而LME庫存卻持續(xù)萎縮至114,475噸，其中50,850噸現(xiàn)貨庫存創(chuàng)2023年7月以來新低。這場看似由政策不確定性催生的庫存遷徙，實則暴露出傳統(tǒng)定價體系的脆弱性，以及全球產(chǎn)業(yè)鏈對地緣政治風險的高度敏感。

關(guān)稅套利驅(qū)動下的貿(mào)易流向逆轉(zhuǎn)

當前COMEX銅合約相對LME期銅的溢價維持在每噸980-1,025美元區(qū)間，較2月調(diào)查啟動時擴大47%。這一價差不僅完全覆蓋市場預估的10%關(guān)稅成本，更催生出一波跨大西洋套利潮。美國4月精煉銅進口量達21.3萬噸，同比激增132%，其中智利銅占比從2024年的38%躍升至75%，CME交割品牌清單的局限性進一步強化了這種集中度。值得注意的是，澳大利亞、比利時等非傳統(tǒng)供應國對美出口量激增，甚至中國也出現(xiàn)5萬噸銅經(jīng)保稅區(qū)轉(zhuǎn)口至美國的罕見操作。

全球庫存版圖的重構(gòu)邏輯

LME注冊倉庫中智利品牌銅庫存已從2024年底的25,150噸銳減至75噸，而中國1-4月智利銅進口量同比下降44%，印證著全球銅資源正被美國市場虹吸。這種抽水效應導致LME現(xiàn)貨升水飆升至89美元/噸，創(chuàng)2023年8月以來新高，場外庫存亦下滑20,300噸至30,188噸。與之形成鮮明對比的是，COMEX庫存以日均2,500噸的速度膨脹，注銷倉單比例持續(xù)低于5%，暗示這批銅短期內(nèi)并無出庫計劃。

定價權(quán)爭奪與遠期曲線異動

庫存失衡直接沖擊全球銅價傳導機制。LME三個月期銅對現(xiàn)貨的貼水結(jié)構(gòu)正在逆轉(zhuǎn)，6月17日現(xiàn)貨升水達88美元/噸，而上海期貨交易所注冊庫存雖較春節(jié)峰值下降62%至101,943噸，其遠期曲線仍呈現(xiàn)25美元/噸的升水狀態(tài)。這種跨市場價差結(jié)構(gòu)表明，交易員正在為潛在的美國關(guān)稅落地定價——若232條款最終實施，LME銅價或?qū)⒚媾R下行壓力，而COMEX則可能因本土供應充裕出現(xiàn)回調(diào)。

市場失衡的連鎖反應

當前格局已產(chǎn)生多重衍生效應：其一，俄羅斯及中國品牌銅占LME庫存比例升至63%，引發(fā)市場對交割品牌風險的擔憂；其二，美國精煉銅進口量前四月達45.5萬噸，相當于2024年同期的2.3倍，若關(guān)稅豁免期結(jié)束，這些庫存或成"燙手山芋"；其三，中國精煉銅進口結(jié)構(gòu)發(fā)生質(zhì)變，非洲剛果（金）銅占比首次突破40%，折射出全球供應鏈的區(qū)域化重組。

未來演變的關(guān)鍵節(jié)點

隨著232條款調(diào)查進入最后決策窗口（預計最晚8月落地），市場正面臨三重博弈：一是特朗普政府是否會將關(guān)稅作為談判籌碼；二是LME庫存見底后，非俄羅斯產(chǎn)銅的溢價空間；三是COMEX庫存累積對北美現(xiàn)貨市場的潛在沖擊?？梢灶A見，在關(guān)稅靴子落地前，全球銅市將維持"美國吸金、他國失血"的失衡狀態(tài)，而這場由政策風險催生的庫存遷徙，或?qū)⒅厮芪磥硎甑娜蜚~貿(mào)易格局。

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